17.04.2025 | Марина Войтенко

Нефтеценовая волатильность – риски и ожидания

Начало апреля отмечено резкими колебаниями котировок crude oil на мировых рынках под влиянием новостей с фронтов глобальной таможенно-тарифной войны. Введение США дополнительных пошлин для 185 стран и ответные меры Китая обвалили котировки Brent до $58,7 за баррель (-20%) – минимума за 4 года. Затем после решения о 90-дневной паузе в повышении пошлин для 75 стран цена «североморца» поднималась выше $65 за баррель. Последующий обмен «тарифными ударами» между США и Китаем снизил ценовой уровень ниже $63 за баррель. Конец минувшей недели вновь отметился повышательным трендом до $64,26 за баррель (по состоянию на 23:59 мск 11апреля). Неопределенность перспектив развития американо-китайского торгового конфликта, накладываясь на негативные ожидания глобальной макродинамики, существенно сместила баланс нефтеценовых рисков в сторону снижения. В Goldman Sachs прогнозируют, например, цену Brent в конце текущего года в $58 за баррель. Более умеренные (и вызывающие, по многолетней традиции, большее доверие участников рынка – прим. авт.) оценки у Минэнерго США – прогноз-2025 снижен на $6 за баррель с $74,22 за баррель до $67,87 за баррель. Вероятность отскока вверх все еще сохраняется, но пока не поддается количественной оценке. При этом риски стран-производителей значимо возросли. Россия – не исключение. Цены на Urals при дисконте в $10-12 за баррель к Brent основательно влияют на исполнение бюджета, объемы экспорта, курс рубля, одновременно осложняя будущие решения ЦБ РФ по ключевой ставке.

По оценке Минэкономразвития, в первом квартале средняя цена Urals составила $62,2 за баррель, в том числе в марте – $58,99 за баррель. В апреле – резко двинулась вниз на фоне общего падения нефтекотировок: 9 апреля – $47,8 за баррель (на базисе FOB Приморск). 10 апреля, впрочем, поднялась до $50,35 за баррель.

На базисе FOB Новороссийск котировка Urals, по данным международного ценового агентства Argus, падала 9 апреля до $48,39 за баррель с $53,14 днем ранее, а 10 апреля выросла до $51,2 за баррель. Дисконт к котировке «Североморский датированный» (NSD, стоимость корзины североморских сортов Brent, Forties, Oseberg, Ekofisk, Troll, а также американской WTI Midland) в Приморске и Новороссийске 9 апреля расширился до $15,1 и $14,25 за баррель с $15 и $13 соответственно. По данным на 10 апреля, дисконты сохранялись на новых отметках.

Стоимость премиального сорта ESPO (ВСТО) на базисе FOB Козьмино 9 апреля просела до $53,19 за баррель с $56,63, а 10 апреля подросла до $56,47 за баррель. Дисконт к бенчмарку Dubai (эталонная котировка, с привязкой к которой, как правило, осуществляется торговля в Азиатско-Тихоокеанском регионе) при этом сохраняется на уровне $7,85 за баррель.

И Urals, и ESPO торгуются ниже базовой цены, заложенной в федеральный бюджет на 2025 год ($69,7 за баррель) и ниже цены отсечения по бюджетному правилу (($60 за баррель), когда экспортные доходы выше этого значения перечисляются в Фонд национального благосостояния (ФНБ). Напомним, что базовая «бюджетная» цена соответствует средней рублевой стоимости барреля в 6,7 тысяч рублей. В конце же минувшей недели она опускалась до 5,4 тыс. рублей.

В течение первого квартала средняя цена Urals уже была на 5% ниже заложенной в бюджет. Дополнительные осложнения создает курс рубля: с 21 февраля он устойчиво держится ниже 90 руб/$ (официальный курс ЦБ РФ на 12 апреля насчитывал 84 руб/$ - прим. авт.) при заложенных в бюджет 96,5 руб/$. Между тем, по расчетам финаналитиков, колебания курса в 1 рубль примерно равно 100 млрд нефтегазовых рублей в год. В итоге в результате синергии эффектов ценовой конъюнктуры и курсовой динамики нефтегазовые доходы бюджета в январе-марте сократились на 9,8% г/г до 2,6 трлн рублей (в бюджет заложено их поступление в текущем году в размере 10,9 трлн рублей или 27% доходной базы, базовый уровень при $60 за баррель установлен на планке 9,1 трлн рублей – прим. авт.).

В пресс-релизе об итогах исполнения федерального бюджета в первом квартале Минфин констатировал дефицит в размере 2,173 трлн рублей (1% ВВП). Это меньше, чем в январе-феврале – минус 2,7 трлн рублей (1,3% ВВП), но на 1 трлн рублей больше объема, запланированного на год в целом (0,5% ВВП). Расходы насчитывали 11,2 трлн рублей, доходы – 9,05 трлн рублей (причем ненефтегазовые прибавили 10,6% г/г до 6,4 трлн рублей). Минфин уверен, что исполнит целевые параметры структурного баланса текущего года, но тем не менее отмечает возросшие риски снижения нефтегазовых доходов.

Компенсируя мартовский недобор нефтегазовых доходов на 65,6 млрд рублей, Минфин с 7 апреля по 12 мая перешёл к продажам валюты и золота на 1,6 млрд рублей в день. Дополнительно в соответствии с собственным планом ЦБ РФ будет продавать валюту на 8,86 млрд рублей в день, общий дневной объем продаж составит 10,46 млрд рублей. В апреле в Минфине прогнозировали допдоходы от нефти и газа на 29,7 млрд рублей. Тем не менее риски их недополучения или вовсе непоступления остаются высокими. Будут ли увеличены продажи станет ясно к началу мая. При этом увеличение продаж – это поддержка курсу рубля, что не снижает бюджетные риски, хотя и содействует замедлению инфляции. В то же время неопределенность предстоящей динамики нефтецен «по эстафете» передается перспективе валютного курса. При этом тактику присутствия регуляторов на валютном рынке, возможно, придется корректировать.

Как известно, в первом квартале рубль укрепился к доллару на 15,45%, к евро – на 12%, к юаню – на 14,8%. Торговые войны в текущем моменте на курсе рубля по сути не отразились. На минувшей неделе он оставался устойчивым, игнорируя волатильность мировых финрынков и провал нефтецен: доллар потерял 28 копеек до 84 рублей, юань – 27 копеек до 11,25 п. п., евро вырос на 3,23 рубля до 96,22 рублей (вследствие укрепления к доллару, который, кстати на российском рынке стоил на 2,4% больше, чем на форексе из-за ослабления юаня к «американцу» – прим. авт.). ближайшие перспективы курса участниками рынка оцениваются в интервале 80-86 руб/$ с вероятным приближением к нижней границе, если будет достигнут прогресс в торговых переговорах США хотя бы с несколькими крупными экономиками, например, с Японией и Индией. Таким же фактором могут стать и позитивные подвижки по конфликту в Украине.

Отметим, что наблюдаемая динамика показателей торгового и платежного балансов РФ, оставаясь в целом позитивной, пока не дает оснований для нового резкого укрепления рубля.

В первом квартале положительное сальдо счета текущих операций платежного баланса РФ, по оценке ЦБ РФ, составило $19,8 млрд, что на 17,2% меньше по сравнению с аналогичным периодом 2024 года, когда оно составляло $23,9 млрд.

Профицит торгового баланса РФ в первом квартале 2025 года уменьшился на 6,6% - до $32,5 млрд по сравнению с $34,8 млрд за аналогичный период-2024.

В марте-2025 профицит счета текущих операций составил $10,7 млрд после $6,7 млрд в феврале (рост на 59,7%; уточнена предыдущая оценка за февраль, согласно которой он оценивался в $7,9 млрд). По сравнению с мартом-2024 ($15,4 млрд) профицит СТО в марте текущего года меньше на 30,5%.

Рост положительного сальдо счета текущих операций в марте по сравнению с февралем был обусловлен укреплением торгового баланса. Его профицит в марте увеличился на 41,0%, до $14,8 млрд, относительно уточненного показателя февраля ($10,5 млрд). Показатель марта текущего года по сравнению мартом-2024 ($18,7 млрд) меньше на 20,9%.

В обстановке продолжения таможенно-тарифных войн и их влияния на мировую торговлю экспортно-импортные условия для РФ, скорее всего, будут иметь тенденцию к ухудшению. Более слабый рубль необходим также для уверенного исполнения бюджетных параметров. Отсюда и прогнозы на конец года: у участников мартовского макроэкономического опроса ЦБ РФ – 98,5 руб/$, у респондентов апрельского консенсус-прогноза «Интерфакса» – 100 руб/$. Тестом для курсовой динамики могут стать и действия ЦБ РФ. С 15 апреля он переходит к проведению недельных аукционов РЕПО вместо депозитных аукционов, что связано с ожидаемым переходом к дефициту ликвидности в банковском секторе. Этот фактор через сокращение рублевых ставок на рынке может сыграть на ослабление российской валюты. Тренд может быть поддержан и вероятным во втором полугодии снижением ключевой ставки.

Ухудшение внешних условий для экономики РФ в ходе торговых войн повысило внимание аналитиков к так называемому рисковому сценарию ЦБ РФ, изложенному в Основных направлениях денежно-кредитной политики в 2025-2027 годах.

Его основные параметры: цена Brent-2025 в $55 за баррель, годовая инфляция 13-15%, падение ВВП на 3-4%, сокращение расходов домохозяйств на конечное потребление на 2,5-3,5%, снижение инвестиций в основной капитал на 2-4%, ключевая ставка в 22-25%.

В полном объеме он вряд ли реализуется. Тем не менее очевидно, что макроэкономическая ситуация в РФ в текущем году будет более сложной, чем предполагалось еще месяц назад. Прогнозы темпов ВВП укладываются в интервал 0,6-2,5% при медианном значении в 1,7%, что заметно ниже уточненного Росстатом итога-2024 в 4,3%. Охлаждение налицо, при этом окно возможностей для управления им ощутимо сузилось.

Опережающее авансирование госрасходов в первом квартале задало экономике заметный бюджетный импульс, но одновременно усилило и риск, особенно на фоне похолодания в глобальном хозяйстве, увеличения дефицита госказны. Его уменьшение может потребовать расширения госдолга, точечного повышения налоговой нагрузки, сокращения фискальных льгот (в том числе субсидий по льготному кредитованию и/или замораживания федерального инвествычета по налогу на прибыль), а также «большой приватизации».

Какой конкретно окажется комбинация этих вариантов, как на них среагируют финрынки и как все это скажется на макродинамике пока далеко не очевидно. Равно как и последствия снижения ключевой ставки, если оно окажется преждевременным и вновь повысит ценовое давление, в том числе вследствие ослабления рубля и подорожания импорта.

При этом эксперты не исключают его увеличения, прежде всего, из Китая, которому придется компенсировать потери продаж на рынке США. Это способно усилить риски для импортозамещения, для снижения которых придется корректировать режимы локализации производства, привлекая прямые инвестиции. Большего внимания потребует и контроль за состоянием конкуренции, включая противодействие ценовому демпингу.

Более высокий уровень координации действий регуляторов оказывается, таким образом, важнейшим условием устойчивости макродинамики на фоне усиления рисков по всему геоэкономическому периметру.

Марина Войтенко — экономический обозреватель

Версия для печати